La reforma del Código de Buen Gobierno de las Sociedades Cotizadas y su cumplimiento y aplicación -selectiva- en la práctica - El Blog de Alberto J. Tapia Hermida (2022)

1. Objetivos generales de la reforma del CBGSC

El pasado 26 de junio de 2020, la CNMV hizo pública la aprobación de la reforma del Código de Buen Gobierno de las Sociedades Cotizadas (CBGCS) que, por una parte, adapta varias de sus recomendaciones a sucesivas modificaciones legales aprobadas desde su publicación, hace 5 años; y, por otra parte, aclara el alcance de otras recomendaciones que habían suscitado ciertas dudas. Asimismo, introduce novedades relevantes que afectan a 4 aspectos que son: el fomento de la presencia de mujeres en los consejos de administración; una mayor relevancia de la información no financiera y la sostenibilidad; una mayor atención a los riesgos reputacionales y en general no financieros; y una clarificación de aspectos relativos a la remuneración de consejeros.

Esta revisión parcial del CBGSC se ha completado tras un amplio proceso de consulta pública y –dice la nota de la CNMV- persigue “mantener el Código de buen gobierno español y, por lo tanto, el gobierno corporativo de las sociedades españolas alineado con los más altos estándares internacionales”.

2. Modificaciones destacadas

Desde el punto de vista cuantitativo, la reforma del CGBCS ha sido amplia y ha afectado a los dos niveles de la regulación, esto es, tanto a los principios 2, 4, 10, 19, 20 y 24; como a 20 recomendaciones de las 64 que integran el Código (las recomendaciones 2, 4, 6, 7, 8, 14, 15, 22, 24, 37, 39, 41, 42, 45, 53, 54, 55, 59, 52 y 64).

Desde el punto de vista cualitativo, esta reforma del CBGSC ha afectado a las materias siguientes:

a) Sostenibilidad

En esta materia, la reforma realiza algunos ajustes técnicos y sustituye el término responsabilidad social corporativa (RSC) por el más amplio y utilizado actualmente de sostenibilidad en relación con aspectos medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG). Ello afecta a las Recomendaciones 53, 54 y 55.

En relación con la modificación anterior y, en concreto, con los tres objetivos adicionales de la sostenibilidad financiera: el Ecológico, el Social y el de Gobernanza (ESG), hay que tener en cuenta que, para ser sostenibles las finanzas, los agentes económicos deben añadir a los tres factores clásicos de evaluación de la calidad de una inversión que determinan, en última instancia, la decisión de realizarla (rentabilidad, riesgo y liquidez) tres objetivos más de sostenibilidad que son: el Ecológico, el Social y el de Gobernanza (Environmental, Social, and Governance issues, ESG) (el lector puede ver las muchas entradas que hemos dedicado, en este blog, a la materia empezando pos las dos de 26 y 29 de junio pasado sobre “Sostenibilidad financiera en la UE: Un salto cualitativo mediante el Reglamento (UE) 2020/852 de 18 de junio de 2020 sobre inversiones sostenibles”).

Estos objetivos ESG de la sostenibilidad financiera deben operar en un universo en el que la inversión puede gestionarse de dos maneras básicas: la autónoma por el sujeto ahorrador y la profesional por terceros y, esta, a su vez, puede ser individualizada por los asesores y gestores de carteras o institucional a través de los inversores institucionales de primer grado (viven para invertir, p.ej., un fondo de inversión) o de segundo grado (invierten para vivir, p.ej., un fondo de pensiones).

Llegados a este punto, podemos constatar que el incremento del interés de los inversores por los factores ESG, en el último lustro, se ha debido a la concurrencia de, entre otras, las circunstancias siguientes: a) El tamaño creciente de las firmas de inversión y la gestión eficiente de los riesgos sistémicos, ya que la industria de la inversión esta tan altamente concentrada (se estima que los cinco principales gestores de activos tienen un 22.7% de los activos gestionados externamente y los 10 principales tienen un 34%) que las mismas dimensiones de las grandes empresas de inversión hacen que la teoría tradicional de gestión de carteras -que sostiene que los inversores pueden limitar la volatilidad y maximizar los retornos en una cartera combinando inversiones de clases de activos con diferentes niveles de riesgo- ya no es útil para mitigar los riesgos sistémicos. b) La necesidad de superar la inversión socialmente responsable por la más amplia inversión sostenible; puesto que muchos gestores corporativos pretenden equiparar la inversión sostenible con su predecesora, la inversión socialmente responsable (SRI) y creen que adherirse a sus principios implica sacrificar parte del rendimiento financiero para para hacer del mundo un lugar mejor; pero esta visión ya esta obsoleta. c) La demanda creciente de los principales titulares de activos financieros, como los fondos de pensiones, que son cada vez más exigentes para que los gestores implementen estrategias de inversión sostenibles. d) La evolución expansiva del factor fiduciario superando la creencia errónea de que la inversión sostenible significa sacrificar el rendimiento financiero, cuando la nueva realidad muestra que los deberes fiduciarios no deben solo en los retornos directos de la inversión, sino que debe asumir los factores ESG a largo plazo. e) El efecto imitación porque la conducta del CEO o del director de inversiones de una gran empresa de inversión abogando por una inversión sostenible tiene efectos especulares para que lo practiquen los analistas y los gestores de carteras en sus decisiones de inversión diarias. De tal manera que se va diluyendo las fronteras tradicionales entre los departamentos de ESG en las empresas de inversión y los departamentos de gestión y análisis de carteras; de manera análoga a lo que sucedía, en el ámbito corporativo, entre los departamentos de responsabilidad social y las unidades de negocio. f) El activismo ESG creciente por parte de los inversores, que se observa en las intervenciones cada vez más frecuentes de los accionistas de las sociedades cotizadas en sus juntas generales (el lector puede ver el estudio de Eccles, R,G, y Klimenko, S, “The Investor Revolution, Shareholders are getting serious about sustainability”, en Harvard Business Review, May–June 2019 p.110 y ss.).

b) Transparencia

En esta materia, la reforma del CBGSC afecta, en concreto, a:

b.1) La política general de comunicación de las sociedades cotizadas

La reforma del CBGSC dispone que las sociedades deberán contar, como novedad, con una política general de comunicación de información económico-financiera y corporativa a través de los canales que consideren adecuados (medios de comunicación, redes sociales u otras vías) que contribuya a maximizar la difusión y la calidad de la información a disposición del mercado, de los inversores y demás grupos de interés. El CBGSC se convierte, al incluir esta Recomendación 4, en el primer texto de este tipo que recoge este aspecto.

b.2) Los riesgos y la información no financiera

La reforma del CBGSC realiza ajustes técnicos en la redacción de las Recomendaciones 39, 41, 42 y 45 para recoger la supervisión de la información y de los sistemas de control y gestión de riesgos, tanto de naturaleza financiera como no financiera, o sobre cuestiones como los canales de denuncia utilizables por empleados o por otros grupos de interés.

c) Órganos de gobierno

En esta materia de los órganos de gobierno de las sociedades cotizadas, la reforma del CBGSC interesa, en concreto, a los aspectos siguientes:

c.1) Junta General: Voto y asistencia telemáticas.

La reforma del CBGSC toma en consideración la experiencia de la situación provocada por el COVID-19 que, unida a la tendencia a favorecer la implicación a largo plazo de los accionistas, han aconsejado modificar la Recomendación 7, añadiendo que el deber de las entidades de tener previstos sistemas para que los accionistas puedan ejercer su derecho de voto por medios telemáticos, ya sea de manera directa o a través de delegación, e incluso que, al menos las entidades de elevada capitalización, prevean mecanismos que permitan la asistencia y la participación telemática en la junta, en la medida en que resulte proporcionado. Hasta ahora solo se recomendaba la retransmisión de las juntas generales.

Conviene recordar que la experiencia de la situación provocada por el COVID-19 ha llevado a adoptar medidas legislativas extraordinarias de las que nos hemos ocupado detalladamente en este blog. Así, el Real Decreto-ley 8/2020, de 17 de marzo, de medidas urgentes extraordinarias para hacer frente al impacto económico y social del COVID-19 (RDL 8/2020) adoptó un conjunto de medidas extraordinarias aplicables al funcionamiento de los órganos de gobierno de entidades privadas que afectaban, en particular, a dos tipos de entidades: a) En primer lugar, a las personas jurídicas de Derecho privado, incluyendo las asociaciones, las sociedades civiles y mercantiles, las sociedades cooperativas y las fundaciones (artículo 40). b) En segundo lugar, a las sociedades anónimas cotizadas (artículo 41). Esto es, al funcionamiento de los órganos de gobierno de las sociedades con valores admitidos a negociación en un mercado regulado de la Unión Europea (el lector puede ver, en este mismo blog, la entrada del 19 de marzo de 2020 sobre “Aspectos financieros y mercantiles de las medidas urgentes extraordinarias del Real Decreto-ley 8/2020 por el coronavirus (2)”).

Esta regulación societaria de carácter extraordinario establecida en el RDL 8/2020 ha sido objeto de dos modificaciones sucesivas sustanciales: La primera por el Real Decreto-ley 11/2020, de 31 de marzo, por el que se adoptan medidas urgentes complementarias en el ámbito social y económico para hacer frente al COVID-19 (RDL 11/2020) cuya disposición final primera modificó los arts.40 y 41 del RDL 8/2020. La segunda, por el Real Decreto-ley 19/2020, de 26 de mayo, por el que se adoptan medidas complementarias en materia agraria, científica, económica, de empleo y Seguridad Social y tributarias para paliar los efectos del COVID-19 (RDL 19/2020) cuya disposición final octava modificó el art.40, apartados 3 y 5, del RDL 8/2020 (el lector interesado puede ver las entradas de este mismo blog del 6 y 7 de abril de 2020 sobre “El Real Decreto-ley 11/2020, de medidas urgentes complementarias en el ámbito social y económico para hacer frente al COVID-19”).

c.2) Consejo de Administración: Integración y diversidad de género

La reforma del CBGSC introduce, en la Recomendación 15, la exigencia de que, antes de que finalice 2022, los consejos de administración deberán contar con al menos un 40% de consejeras. Hasta esa fecha, el porcentaje no deberá ser inferior al 30%.En la Recomendación 14 se plantea que las sociedades fomenten el aumento del número de altas directivas, dada la importancia de ello para reforzar a largo plazo la diversidad de género en los consejos de administración.

c.3) Consejo de Administración: Contaminación de la sociedad por el daño reputacional ocasionado por un consejero

La reforma del CBGSC afecta a las Recomendaciones 22 y 24 para, en el caso de un consejero se vea afectado por circunstancias que puedan dañar el crédito y reputación de la sociedad; el consejo tenga que analizar la situación, y en su caso tomar medidas, sin esperar a que se produzcan ciertas decisiones formales de los tribunales (como el auto de procesamiento o el de apertura de juicio oral).También se refuerzan los criterios de transparencia en lo que se refiere al cese de consejeros por dimisión o por acuerdo de la junta, tanto a través del informe anual de gobierno corporativo como en el momento mismo del cese.

c.4) Consejo de Administración: Remuneraciones de consejeros

La reforma del CBGSC afecta a las Recomendaciones 59, 62 y 64 para clarificar su contenido y alcance. En particular, hay que destacar que la retribución variable solo debe pagarse cuando se ha comprobado suficientemente que se han cumplido las condiciones de rendimiento o de otro tipo establecidas y las sociedades cotizadas deben informar en sus informes anuales de remuneraciones sobre los criterios de comprobación que aplican. Además, se aconseja que las sociedades valoren el establecimiento de cláusulas “malus” en relación con la retribución variable, consistentes en el aplazamiento significativo de la percepción de una parte.

Por otro lado y en relación con la Recomendación 62 –que era una de las que más dudas suscitaba- la reforma del CBGSC aclara en ella el alcance de la regla según la cual el consejero debe mantener la titularidad de las acciones, opciones o instrumentos financieros que le sean entregados como remuneración al menos durante tres años.

Por último, en la Recomendación 64 se precisa que entre los pagos por resolución o extinción contractual -que en conjunto no deben superar la retribución de dos años- se incluyen también, entre otros, los importes derivados de sistemas de ahorro a largo plazo y de pactos de no competencia post-contractual.

c.5) Comisión Ejecutiva

La reforma del CBGSC afecta a la Recomendación 37 para señalar que, en la comisión ejecutiva, haya como mínimo dos consejeros no ejecutivos, uno de los cuales al menos deberá ser independiente; cuando, hasta ahora, se recomendaba que la composición replicara la del consejo.

3. Reflexión final sobre el necesario control de la aplicación -selectiva- del CBGSC que hacen en la práctica algunas sociedades cotizadas

En la corta vida de este blog nos hemos referido con frecuencia al Código de Buen Gobierno de las Sociedades cotizadas y a la labor encomiable que viene realizando la CNMV en su redacción, adaptación y aplicación. Sin ir más lejos, en la entrada del pasado 28 de noviembre de 2019 -titulada “Una advertencia oportuna y pertinente de la CNMV a las sociedades cotizadas contra la corrupción”– dimos cuenta del Comunicado de 25 de noviembre de la CNMV contra la corrupción en algunas sociedades cotizadas. Resulta especialmente destacable el análisis pormenorizado del grado de cumplimiento del CBGSC que nos ofrece cada año el Informe anual de la CNMV precisando como cumplen las sociedades cotizadas españolas las recomendaciones, indicando los porcentajes de cumplimiento de cada una de ellas.

Pues bien, nos parece imprescindible que ese análisis cuantitativo se vea acompañado por uno cualitativo y un control efectivo de cumplimiento porque, en fechas recientes, los medios de comunicación han dado cuenta de algunos casos que podrían llevar a pensar al público inversor -español y extranjero- que el CBGSC es una “pieza de literatura fantástica”. Y ello sería altamente perjudicial para el prestigio y el poder de atracción de inversiones de nuestro mercado de valores (no olvidemos que su reforma busca alinearlo “con los más altos estándares internacionales”).

Nos referimos, en concreto, a episodios recientes de nombramientos de consejeros independientes (¿?) de sociedades cotizadas de capital parcialmente público con incumplimientos tan “groseros” de los requisitos de preparación, independencia y otra serie de ellos difícilmente reproducibles (los consejeros no parecían ser independientes ni tener los necesarios conocimientos ni líquidos ni sólidos). Tales episodios son tan cercanos y notorios que no es necesario de cometamos la vulgaridad de identificarlos con precisión, pero sí con pena.

Sin embargo, nuestra natural indignación se calma cuando vemos que la recomendación 14 del CGCSC vigente de junio de 2020 dice: ”Que el consejo de administración apruebe una política dirigida a favorecer una composición apropiada del consejo de administración y que: a) sea concreta y verificable; b) asegure que las propuestas de nombramiento o reelección se fundamenten en un análisis previo de las competencias requeridas por el consejo de administración; y c) favorezca la diversidad de conocimientos, experiencias, edad y género. A estos efectos, se considera que favorecen la diversidad de género las medidas que fomenten que la compañía cuente con un número significativo de altas directivas. Que el resultado del análisis previo de las competencias requeridas por el consejo de administración se recoja en el informe justificativo de la comisión de nombramientos que se publique al convocar la junta general de accionistas a la que se someta la ratificación, el nombramiento o la reelección de cada consejero. La comisión de nombramientos verificará anualmente el cumplimiento de esta política y se informará de ello en el informe anual de gobierno corporativo”.

Y nuestra confianza en el sistema del CBGSC se reafirma cuando vemos que la Recomendación 18 del CBGSC revisado en junio de 2020 añade: “Que las sociedades hagan pública a través de su página web, y mantengan actualizada, la siguiente información sobre sus consejeros: a) Perfil profesional y biográfico. b) Otros consejos de administración a los que pertenezcan, se trate o no de sociedades cotizadas, así como sobre las demás actividades retribuidas que realice cualquiera que sea su naturaleza. c) Indicación de la categoría de consejero a la que pertenezcan, señalándose, en el caso de consejeros dominicales, el accionista al que representen o con quien tengan vínculos. d) Fecha de su primer nombramiento como consejero en la sociedad, así como de las posteriores reelecciones. e) Acciones de la compañía, y opciones sobre ellas, de las que sean titulares”.

y estamos tranquilos porque -en nuestra inocencia- confiamos en el sistema legal y en su supervisión por la CNMV y. llegado el caso, por los juzgados y tribunales y porque estamos absolutamente seguros de que las sociedades implicadas informarán de los méritos de los consejeros independientes que han nombrado en extrañas circunstancias y que la CNMV verificará que se observa el principio sacrosanto de “cumplir o explicar”, por difícil que esto último resulte. Y, en todo caso, permaneceremos atentos al próximo Informe de la sociedad cotizada implicada para comprobar que se cumple tanto la Ley de Sociedades de Capital (en concreto, su art.540.4.c) como el CBGSC.

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Last Updated: 12/24/2022

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